不要听“砖家”瞎说，股指期货无法被操控的

近日，股指期货贴水加大。市场再度兴起“交割日魔咒”，如社科院研究员易宪容认为“因为上周五是股指期货结算日，肯定会有股市淡仓者通过打压股指期货引导现货下跌，即所谓的‘结算日效应’。”

看待所谓“交割日魔咒”的问题，需要先了解交易交割制度，以及市场整体发生了何种巨大偏差。此外，还需要遵守基本的研究方式，如果仅仅把两个现象同时出现就看成是影响市场的重大因果关系，这种研究是不够严谨的。

只有操纵股市现货 才能操纵期货

理论上看，只有操纵股市现货，才能操纵期货，决不是相反。股指期货对应标的是全场三大指数，即上证50、中证500、沪深300指数，结算以“股票现货交割日最后两小时交割价”作为期货结算价。单独操纵期货结算价，如果故意打低期货价格以达到操纵期货结算价的目的，实际却不能决定股票指数价格，反而会产生贴水损失。这种所谓操纵，实际上是给市场送钱。

操纵市场更是猜想之谈。想要达到操纵股市的目的，首先需要有足够资金去操纵股市全场。目前中国股市市值约40万亿，每天成交量1万亿上下。除了政府资金，其他资金想要达到这个量几乎不可能。从这个方面来看，如果一家投资机构拉抬或者打压期货，将对股指形成很大的升贴水，相当于给他人送钱。比如在近期贴水的情况下，有融劵或者长期持有大量股票的机构可以卖出股票，再以低价买入等量的期货；待价差回归，再卖出期货，买回等量股票，获得收益。市场所谓的操纵，实际只能给市场不停的送钱。

易宪容等学者提出的“肯定会有股市淡仓者通过打压股指期货引导现货下跌”的说法也是对市场交易机制不了解的表现。首先“股市淡仓者”并无内涵定义，在此推测“股市淡仓者”是指“在股市现货做空，期望股市下跌而获利的投资者”。

中国股市几乎并无可行的股票现货做空手段。首先，融券卖出的数量非常少，最高总量才100亿上下。因此，靠融券手段使股票大跌获利，数量非常有限。其他的做空方式，需要先买入股票，再向下打压低价卖出。可是，谁愿意自己持有高价买入，低价卖出呢？第三种模式，故意打压股指期货，期望在低价买入股票。但是把等价于现货市值1000亿的期货低价卖出，再在国内买入更大数量的股票这是极其困难的事情。此外，在卖出国内期货的同时，卖出新加坡，美国期权，共同操纵国内股市，就是更荒唐的想象。资金流转一个很大特点是留痕明显，大资金转移、关联等信息都可以查询的到，在中国公安部介入的情况下，想要瞒天过海以几千亿规模操纵市场，基本不可能。

如果为了救市为了消除远期贴水，去干预贴水幅度，只会让救市资金承担更大的压力。事实上，救市偏差是贴水偏差的根本原因，期货贴水实质是“现货升水”。

期货高贴水是偏差现象，根源是股市出现了巨大偏差。万亿计的救市资金进入市场，抬高了股指现货的价格，救市只能买当下的股票，而不可能去买未来股票。而期货代表未来股票。结果必然是被买的股票（股指）涨或少跌，不买的股票（期货）不涨或者跌。这就是期货贴水的根本原因。

从IF/IH/IC三大指数与期货升贴水比较看，IF历史较长（2010年上市）在此次救市之前，贴水较小，救市之后期货贴水出现大幅度上升。历史上贴水基本就在10~20点，偶有几天上50点左右，但救市后当月贴水常见到70点上下，高点到100点以上。。2015年4月上市的IH/IC也在7月初国家队救市之后，出现了更大的期货贴水。

罗列部分救市资金进入之后产生偏差体现

一是救市时低价买入，上涨之后通过期货卖出。这种卖出套保，看似期货对当下的股指贴水，对其买入的股票价格比较还可能是升水盈利的；

二、机构长期持有股票，并且需要不断换月卖出期货对冲。由于远月量少，近月量大，套保卖出只能先卖近期，再转卖远期，于是呈现远期贴水不断加大的过程。

三、对未来看空的投资者，目前可以选择的做空工具只有期货、期权、融券。融劵较为麻烦，期权交易量还太小。期货交易便利，交易量较大，即便贴水，他们也愿意卖。

而期货交割制度可以保证贴水回归。即使是很大的贴水，也必然在交割日收敛，这保证了交易者可以用股票指数作为最后的锚点，用作套期保值。股指期货从2010年上市至今，从来没有发现过期货交割日不能收敛。那么，只要股票现货市场不被操纵，期货就不可能被操纵。股市的问题，需要从股市解决。问题被错误的引导到期货方面，无助于管理部门发现问题核心，有效解决问题。

分析股市，还需要认真诚恳的态度，深入了解市场真实情况，以严肃的方式去研究。被市场情绪裹挟的研究方法，对市场稳定并无帮助。

（作者：资深股票期货投资者，机构管理人员 胡晓辉 ）

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